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以綜合協(xié)議交易平臺(tái)取代大宗交易平臺(tái)，好就好在還原了大小非大宗交易主要為協(xié)議交易的本質(zhì)。大小非進(jìn)入?yún)f(xié)議交易平臺(tái)，有“放得開”之利，無“收不攏”之虞。在協(xié)議交易平臺(tái)可以更好地充當(dāng)大小非的蓄水池和流通渠道的條件下，二級市場亦將由此而得以消除對來自大小非“堰塞湖”的恐懼。
深交所推出綜合協(xié)議交易平臺(tái)，是個(gè)有意義的信號。它至少表明，讓大小非有一個(gè)協(xié)議交易平臺(tái)，也許不失為用疏導(dǎo)的方法合理解決大小非問題的出路。
還記得大宗交易平臺(tái)問世時(shí)，有關(guān)人士稱，其意義乃是在于通過制度層面的規(guī)范和安排，解決全流通后上市公司股東在二級市場一次性集中出售較大規(guī)模股份的市場效率問題，避免這種行為對價(jià)格形成造成的扭曲，減輕對二級市場的壓力，緩解對集中競價(jià)交易系統(tǒng)價(jià)格形成機(jī)制的沖擊，穩(wěn)定投資者對存量股份減持的心理預(yù)期。很遺憾，大宗交易事實(shí)上并沒有很好地體現(xiàn)出上述預(yù)期效應(yīng)。其間所發(fā)生的化學(xué)反應(yīng)，想必設(shè)計(jì)者也未免感到有點(diǎn)不可思議。
從深交所在一定程度上降低債券大宗交易的門檻，并宣布自協(xié)議平臺(tái)正式推出日起的一年內(nèi)，投資者利用協(xié)議平臺(tái)交易行債券免收交易經(jīng)手費(fèi)等措施來看，深交所推出這個(gè)綜合協(xié)議交易平臺(tái)，主要還是為了鼓勵(lì)更多投資者通過這個(gè)平臺(tái)進(jìn)行債券的大宗交易。不僅一些產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)較高，并不適合普通投資者通過競價(jià)系統(tǒng)直接參與買賣的產(chǎn)品，如信用評級較低的公司債、資產(chǎn)證券化受益憑證等，放入綜合協(xié)議交易平臺(tái)交易，可以起到一定的風(fēng)險(xiǎn)隔離作用，而且還有一些流動(dòng)性較弱，市場價(jià)格可能不連續(xù)的產(chǎn)品，如很多固定收益?zhèn)⒎康禺a(chǎn)信托投資基金等，也可以放入綜合協(xié)議交易平臺(tái)，由專門的主交易商提供雙邊報(bào)價(jià)服務(wù)，以維持市場流動(dòng)性。綜合協(xié)議交易平臺(tái)作為競價(jià)交易系統(tǒng)的補(bǔ)充，在原來大宗交易系統(tǒng)“意向申報(bào)”和“成交申報(bào)”的基礎(chǔ)上，增加了“定價(jià)申報(bào)”這一新的申報(bào)方式，從而將有效地提高大宗交易的協(xié)議成交效率。正因如此，筆者認(rèn)為，就其性質(zhì)而言，綜合協(xié)議交易平臺(tái)其實(shí)應(yīng)該更適合于大小非之協(xié)議交易。
大宗交易平臺(tái)的推出的起意雖然很好，可是，實(shí)踐中違規(guī)減持的事情不斷發(fā)生，且未能得到有效遏制。為什么大宗交易平臺(tái)并沒有很好起到市場化分流大小非的作用呢？其原因就在于，大宗交易平臺(tái)的設(shè)計(jì)只是注意到了大小非在量上應(yīng)當(dāng)是大宗交易的特點(diǎn)，忽略了其本質(zhì)上其實(shí)還可以協(xié)議交易的特點(diǎn)。
其實(shí)，股改前，滬深股市相當(dāng)一部分非流通股雖然不能直接進(jìn)入二級市場流通，卻依然可以通過協(xié)議交易的方式變相流通。協(xié)議交易成為上市公司調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)重組和債務(wù)重組、實(shí)現(xiàn)整體上市或分拆上市的基本方式，不僅對于流通性嚴(yán)重受限的股權(quán)分置的市場是必不可少的重要補(bǔ)充，就是進(jìn)入全流通時(shí)代，也依然有其存在的價(jià)值和發(fā)揮作用的余地。這樣的實(shí)例，在境外的全流通市場，并不少見。
據(jù)報(bào)道，最近香港市場中資銀行的H股遭到戰(zhàn)略投資者大幅度減持，很多交易其實(shí)就是通過協(xié)議交易的方式完成的。中行最大戰(zhàn)略投資者蘇格蘭皇家銀行(RBS)悉數(shù)套現(xiàn)其所持108.1億股中行H股，表面上的減持過程只用了3個(gè)半小時(shí)，實(shí)際上，中行從2008年4月就著手安排應(yīng)對減持的相關(guān)工作，11月份開始在全世界尋找潛在接盤者。即使是在最后的交易過程中，作為最大接盤者的厚樸基金也是不僅于數(shù)月前就開始研究接盤中行的可行性，而且還在1月12日就代表其他一批投資者與RBS談判確定了購買的價(jià)格和數(shù)量，此后RBS才又將余下股份賣給了其他投資者。在此次交易中，摩根士丹利擔(dān)任簿記管理人。這一切，無不表明，越是大宗交易，越是離不開協(xié)議交易。
認(rèn)為全流通就等于否定和取消協(xié)議交易，就必須全盤推向二級市場，讓二級市場投資者接盤，顯然是嚴(yán)重的誤解。相反，對大小非重提協(xié)議交易，則并不違背全流通之承諾。協(xié)議交易其實(shí)也是原來受限的非流通股進(jìn)入全流通的一條市場化渠道，而且，在其渾身松綁的制度狀態(tài)下，某種意義上也許還是一條更便捷更安全更有效的渠道。
現(xiàn)實(shí)已經(jīng)證明并將繼續(xù)證明，不流通的三分之二非流通股一旦進(jìn)入流通，對原來只有三分之一流通能力的流通市場帶來的壓力之大，絕不是原來所設(shè)想“鎖一爬二”所能分解疏散得了的。既然按照原來的股改承諾，不擬再另外加鎖，那何不利用體制內(nèi)更合適的創(chuàng)新交易平臺(tái)，在加大市場化分流大小非的流通方式和疏導(dǎo)力度上多動(dòng)一些腦筋？
筆者由此認(rèn)為，以綜合協(xié)議交易平臺(tái)取代大宗交易平臺(tái)，不失為一個(gè)好主意。好就好在綜合協(xié)議交易平臺(tái)還原了大小非大宗交易主要為協(xié)議交易的本質(zhì)。大小非進(jìn)入?yún)f(xié)議交易平臺(tái)，有“放得開”之利，無“收不攏”之虞。在協(xié)議交易平臺(tái)可以更好地充當(dāng)大小非的蓄水池和流通渠道的條件下，大小非既然無須為退不出發(fā)愁，也就大可不必非得趕在時(shí)下二級市場傷痕累累之時(shí)去充當(dāng)唯恐跑得不快的“范跑跑”不可，而二級市場亦將由此而得以消除對來自大小非“堰塞湖”的恐懼，不啻吃了一顆定心丸。這樣做，在可以讓股市在暫時(shí)消除大小非之憂的條件下得以騰出手來，去抓緊解決更為迫在眉睫的大小限沖擊波。
在筆者看來，深交所如果再大膽一點(diǎn)，不如干脆將綜合協(xié)議交易平臺(tái)設(shè)為大小非交易平臺(tái)。上交所更不妨來個(gè)后來居上。果能如此，則善莫大矣。 |