作者：于娟 出版：清華大學出版社

    盧布匯率經歷了去年12月15、16日驚心動魄“黑色48小時”后，其未來走向突然成了市場關注焦點，而與熱得發燙的“美元匯率”、“歐元匯率”、“人民幣匯率”研究相比，我國經濟理論界對“盧布匯率”的研究卻冷清得不成比例。筆者以“盧布”為關鍵詞在當當、京東、亞馬遜、博庫書城等門戶網店搜索，只找到兩本相關著作——中國社會科學院亞太與全球戰略研究院富景筠的《盧布信用危機與蘇聯解體》；河南財經政法大學財政金融學院于娟的《盧布匯率制度安排對俄羅斯經濟影響研究》。頗為有趣且耐人尋味的是，兩人都是“70后”女性經濟學者。

    盧布匯率之跌，冰凍三尺非一日之寒：自2013年下半年起趨勢便已開始，去年12月中旬前，一年間跌幅已達50%，普京雖一直努力想讓盧布“硬”起來，卻總是事倍功半，甚至勞而無功。

    雖說這兩本專著沒能“預測”到“盧布之軟”，但兩位作者的研究成果和觀點仍值得一聽。富景筠認為，貨幣因素是加速蘇聯解體進程的催化劑：盧布的“去功能化”對蘇聯末期的社會生產造成了致命打擊，盧布急劇貶值也對各加盟共和國由來已久的離心傾向產生了強烈催化作用。盧布信用危機不僅是蘇聯解體的主要內容，更是加速這一歷史進程的重要因素。于娟則嘗試以國際經濟學理論為核心，結合現代宏觀經濟學的國際貨幣理論，分析俄羅斯在經濟轉型時期匯率制度選擇的目標設計、政策執行和由此產生的影響，由此尋找經濟在市場化對匯率制度的要求和決定這一相互作用的關系。

    顯然，《盧布匯率制度安排對俄羅斯經濟影響研究》與當下人們關注的盧布匯率危機更密切些。畢業于白俄羅斯明斯克國立大學，長期研究國際金融及盧布匯率的于娟發現，早在上世紀九十年代，經濟轉軌國家相繼發生了比較嚴重的轉型性經濟危機，與此同時，金融危機也頻繁光顧諸如墨西哥（1994）、東南亞新興市場經濟體（1997）、俄羅斯（1998）、巴西（1999）、阿根廷（2001）等具有發展中經濟特征的國家。這引發了學術界和政府決策部門對匯率制度選擇的大量討論，形成了一些關于新興市場經濟國家選擇匯率制度較有代表性的看法，如“原罪論”、“浮動憂慮假說”和“兩極論(中間制度消失論)”。這些觀點從新角度詮釋了新興市場經濟體的匯率制度選擇困境。

    經濟轉型伊始，俄羅斯選擇了浮動匯率制度，這是金融自由化激進式改革的舉措之一。自2006年7月起，在經常項目可兌換的基礎上，盧布已實現了資本項目的自由兌換。盧布兌美元匯率采取的是“盯住貨幣籃子+日浮動區間”制度，為維持匯率平穩，俄央行活躍于銀行間外匯市場參與交易，使用雙幣籃子（美元和歐元）兌盧布作為實施匯率干預的操作基準，兩者結構隨經濟需要而調整。在于娟看來，貨幣自由兌換為盧布實現國際化邁出了重要一步，但也成了俄羅斯在轉軌期中影響物價波動頻繁、經濟內外失衡的重要原因之一。

    俄羅斯社會生產結構決定了其品種單一的貿易結構，而這種貿易結構又強化了對生產結構的制約，以至進口商品結構數年不變。同時，盧布匯率自由浮動下央行通過貨幣籃子的干預，使盧布兌美元的升值幅度相對于其他國家尤其“金磚國家”較慢。由此，俄對外貿易條件受到雙重影響：一是由于貿易品的供求彈性效應，出口基本表現為盧布匯率的緩慢升值，由此加強了對資源型經濟的依賴，雖然促進了國民收入增長；而不利于經濟機構由資源密集型向技術密集型產品結構的轉變。二是盧布匯率自由浮動對進口貿易的影響，主要通過貿易品供求彈性效應和生產成本效應來改變貿易條件。

    據于娟的觀察與對比分析，俄羅斯有價證券市場發展的總體目標在建立國際金融中心，以便與其他國際金融市場分享投資資源。而在俄羅斯有價證券市場的實踐中，企業先啟動股份制改革，但政府解決預算赤字的辦法仍是不斷向央行借款。在股改的過程中，出現了1994年后的股市過度投機，致使諸多企業并未因私有化而提高勞動生產率和市場競爭力，股東得不到回報，甚至許多企業資不抵債。同時政府的軟預算約束導致通脹，于是將政府預算改由發行債券方式彌補。股市出師不利，驅使民眾將資金投向債市，故而債券市場開始繁榮。

    轉軌以來，俄羅斯外債經歷了三個階段的變化：1994至1999年為規模的遞增階段，解體時背負的歷史債務及改革所需成本，皆無法在經濟改革受挫和整體經濟局勢下滑的基礎上產生資金支持，所以該階段被迫負債且非生產性負債投資。2000至2004年為規模下降階段，借助國際油價上漲的有利條件，國民收入增加，償債率回落至警戒值，到2004年更降至正常值范圍。2005至2010年外債總量驟然上升，由2135億美元升4756億美元。僅2009年，俄銀行和公司就需償付本息近1400億美元。

    于娟注意到，2000年以來，俄羅斯一直面臨著盧布兌美元實際有效匯率升值和通脹的雙重壓力，俄央行貨幣政策最終選擇了經濟增長的發展目標，采用了寬松的貨幣政策，促進了GDP和固定資產投資率增加、失業率下降。通脹的速度雖呈現下降趨勢，卻始終高于央行設定的目標值。這說明俄羅斯通脹根源在于經濟結構發展不均衡引起總供給不足所致。而在面臨對內通脹目標治理、對外穩定匯率的目標下，俄央行選擇了后者。由此，寬松的貨幣供給加劇了通脹。盧布匯率升值雖可適度緩解通脹壓力，卻不能改善通脹狀況。

    經濟內外平衡目標的統一是各轉型經濟體開放時面臨的重大課題，也是匯率制度改革的方向和長期目標。于娟對比研究發現，“俄羅斯目前內部均衡與外部均衡的實現度均不是最佳狀態”。在國內經濟均衡發展目標中，經濟增長與就業得到了改善，而通脹只是得到緩解。外部失衡則比較明顯地表現出經常賬戶余額逐年遞增的國際收支順差特征，這給俄羅斯宏觀經濟發展帶來了很大影響，突出表現在三方面：

    其一，由于存在巨大的貿易順差，石油維持高價，外匯儲備充足，盧布匯率在一段時間內可以堅挺。可一旦出現危機或波動，盧布匯率穩定便會急轉直下。因此，為了完善盧布匯率制度安排，俄政府及貨幣當局對外需要加強區域和國際金融組織的合作來確保俄羅斯金融安全，而在宏觀經濟內部制度上，盧布的匯率制度改革需要與金融制度、稅收制度改革等相互配合，共同促進經濟發展。

    其二，外貿持續順差的結果，是俄羅斯外匯儲備迅速增長，盧布面臨越來越大的升值壓力。同時長期的外部經濟失衡給俄經濟形成較大沖擊，影響價格水平穩定，導致通脹治理困難加劇。所以，在外部非均衡的狀態下，俄羅斯經濟可持續增長的壓力逐步增大。

    其三，俄羅斯屬于資源型國家，從近期看，能源出口有著廣闊的市場和誘人的國際價格，經常賬戶項下的巨額貿易順差中能源出口的貢獻相當大，但這卻意味著其國內資源持續性開發和經濟對外依存度較高，埋下了隱患。近期經濟增長和長期經濟發展之間的利益矛盾阻礙了俄羅斯向創新型經濟方向的發展。從長期看，俄羅斯需要調整經濟結構和轉變增長方式，發展創新型經濟和制造業產業，擺脫對能源產業的過度依賴。

    浮動匯率制度下俄羅斯與中國的匯率制度由于在資本開放程度方面存在不同而產生了政策安排的較大差異，然而兩者在匯率制度改革目標上卻都是向富有彈性的匯率制度方向努力。因此，各國匯率制度安排的經驗又成為彼此的相互借鑒：第一，不同的轉型國家，有不同的匯率制度選擇，但維護宏觀經濟穩定和經濟增長是匯率制度選擇的重要原則。第二，同一個國家，在轉型的不同時期，采用的匯率制度也應有所不同，但總趨勢是實行更為浮動的匯率制度。第三，從宏觀經濟的穩定和恢復角度看，在轉型初期實行釘住匯率制的國家做得更好一些。但是，隨著市場體系的不斷完善，匯率制度需要與本國經濟相協調。

    由此，對于轉型的中國經濟來說，《盧布匯率制度安排對俄羅斯經濟影響研究》遠遠超出了警示的意義。