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　　近一段時間以來，關于“AI泡沫”的爭議不絕于耳，并引發了全球范圍內資本市場的動蕩。業內普遍認為，盡管二級市場股價可能存在局部泡沫，但就產業發展而言，AI仍然具有廣闊的市場空間。與此同時，中國的科技企業正在加大對于AI的投入。

潘悅　制圖

　　“AI泡沫”爭議引發市場動蕩

　　關于AI的泡沫爭議正在引發從美股到全球資本市場的動蕩。Wind統計數據顯示，10月底以來，納斯達克指數從24000點的高位持續下行，最低下跌至22000點左右。美股主要科技巨頭中，英偉達股價自212.19美元的高位一路下跌，累計跌幅達到了10.33%，甲骨文股價自9月份的高點已經累計下跌了14.99%，亞馬遜、特斯拉、Meta等也有不小幅度的下跌。

　　在A股市場，以AI為代表的科技股近期也迎來調整。近20個交易日中，消費電子、元器件、半導體等行業跌幅居前。概念指數中，存儲器、先進封裝、GPU、半導體設備等與AI密切相關的行業也出現調整。

　　全球范圍內科技股的調整，與AI的泡沫爭議密切相關。當地時間11月19日，英偉達發布了第三季度業績：營收570.1億美元，超出市場預期的549.2億美元；凈利潤319.1億美元，同比上漲65%。但亮麗的財報并未徹底打消市場對于AI泡沫的擔憂，11月20日，英偉達收盤下跌3.15%，美股大型科技股集體下挫，AMD跌超7%，甲骨文跌超6%。

　　中信證券認為，全球風險資產的波動表面是流動性問題，本質是風險資產對于AI單一敘事過于依賴。該機構指出，今年9月以來，美國主要科技公司的CDS（信貸違約掉期）價格均顯著上漲，9月以來截至11月21日，債務融資最激進的甲骨文的5年期CDS報價已上漲167%，微軟、亞馬遜和谷歌分別上漲58%、53%和34%。在AI獲得更廣泛的商業價值前，AI基建開支依然依賴于科技大廠的經營現金流和債務融資。在AI形成生態壁壘和規模報酬遞增的商業模型之前，科技板塊對現實經濟表現和貨幣政策都會保持高度敏感。

　　數據顯示，美國AI主導的股市吸引了來自世界各地的資金。根據美國財政部TIC口徑統計的海外投資者持股情況，截至2025年9月，外國投資者持有美股21.2萬億美元，占總市值的31.3%，按照歷史數據，這是二戰結束后最高的份額。國金證券表示，雖然英偉達三季度繼續實現超預期的業績表現，但是其下游數據中心運營商所面臨的資金壓力已經愈發明顯。從最新公布的三季報情況來看，微軟、甲骨文、亞馬遜等大型數據中心供應商的資本開支幅度均有提升，資本開支占經營性現金流的比重顯著提高。

　　機構普遍看好AI產業前景

　　盡管可能在二級市場層面存在一定的股價泡沫，但機構普遍認為，就AI產業發展而言，泡沫論尚言之過早。

　　中泰證券認為，AI等核心賽道龍頭的估值雖然不低，但考慮到產業趨勢的長期性、市場空間的廣闊性，相對估值指標仍處于合理區間。市場對科技創新的認知更加成熟，不再簡單追逐“純概念”，而是更關注技術路徑的可行性、商業模式的閉環性，這降低了系統性泡沫化的風險。從估值與資金結構的角度看，美國AI核心資產已經呈現出“高位擁擠、局部泡沫”的特征：頭部公司估值處于歷史高位區間，定價中包含了對長期增長的較高預期，但在業績高增和超大規模回購托底下，更大的風險形態是高位震蕩和個股層面的內部出清，而非類似2000年那種“科技泡沫整體破裂”的系統性崩塌。

　　中金公司認為，從結果上看，AI龍頭至少已經開始有了可觀規模的營收，且仍在加速增長。但在資本開支不斷上行的背景下，營收的強勁增長能否進一步打開空間是市場焦點和分歧所在，也是估值一直存在天花板的原因。綜合而言，AI需求在內生降本增效層面已經顯現效果，外延需求仍待突破且更為關鍵。目前，企業營收增長仍在加速，且對經濟的拉動也遠強于互聯網泡沫。長期產業趨勢還在，所以仍有投資價值。從生產率的提升、應用范圍的擴大都可以看出AI技術仍蘊含巨大潛能，短期二級市場的波動并不影響實體產業的投資價值。

　　國金證券也表示，當前AI發展并無明顯泡沫。谷歌、Meta、微軟、亞馬遜等高資本開支具備可持續性，且有進一步提升空間。AI商業模式逐漸閉環，AI融資熱情高，當前股價增長主要來自EPS增長。在AI不斷進步，且商業模式逐漸落地的情況下，可持續性無需過分擔憂。同時從資本開支占公司盈利比例，以及公司資產負債表來看，仍未到極致。

　　從更宏大的視角來看，德邦證券認為，當下是科技革命和產業競賽的時代，AI是大國博弈的棋眼，是國家戰略中的重要一環，AI的成敗直接關系到一個國家未來的全球領導力地位，是一場“輸不起的戰爭”。站在當下，究竟是“AI泡沫”還是“AI信仰”，市場還需要時間才能給出答案，但從谷歌最近推出Gemini　3和TPU芯片這一標志性事件來看，產業變革和技術進步可能還遠未到頂點。

　　中國科技公司加大AI領域投入

　　相較于二級市場的股價波動，企業層面對于AI的投入則更為堅決，中國科技公司正在加大對于AI的投入。

　　在近期阿里財報分析師電話會上，阿里巴巴集團CEO吳泳銘表示，至少三年之內，所謂的AI泡沫應該不太存在，行業內無論是阿里，還是美國的大型云服務提供商，不僅新的GPU基本“跑滿”，甚至上一代或者三五年前的舊款GPU仍是“跑滿”狀態。阿里巴巴集團首席財務官徐宏表示，此前3800億元的資本開支是一項三年期規劃，不排除進一步增加投資的可能，此前提出的3800億元規劃可能偏保守。騰訊三季度研發支出則達到了228.2億元，為公司歷史上單季度最高值。

　　國內一家知名半導體設備企業有關負責人對記者坦言，對于行業企業而言，當下重點要考慮的并不是過度投資帶來所謂“AI泡沫”問題，而是能否在這一輪AI推動的技術變革中生存下來的問題。從這個角度出發，企業加大AI投入并不是可選項，而是生存邏輯下的必然選擇。

　　瑞銀投資銀行中國互聯網行業研究主管方錦聰表示，中國的互聯網大廠正積極提升資本開支，加大AI領域投入。地緣政治不確定性讓投資者擔心中國AI發展，但其認為資本開支更多由需求驅動。與海外相比，中國互聯網公司更關注GPU效率和利用率，因此會根據需求變化更快速、更靈活地調整投入目標。