當(dāng)前，人民幣匯率持續(xù)單邊升值似乎已經(jīng)成為中國經(jīng)濟(jì)不可承受之重，盡管背后的直接推手是資本套利，但是什么給資本套利以可乘之機(jī)更值得警示。
　　今年1到4月，金融機(jī)構(gòu)外匯占款增量達(dá)15097.41億元，月均增量約3774億元，而去年全年金融機(jī)構(gòu)外匯占款新增總額僅為4946.47億元，今年前四個(gè)月是去年的三倍。跨境異常資本長驅(qū)直入直接導(dǎo)致人民幣匯率虛高，導(dǎo)致兩大背離。
　　第一大背離是貨幣走勢與宏觀經(jīng)濟(jì)走勢的背離。2013年第一季度，中國GDP增長未能如期實(shí)現(xiàn)“保8”，年率增幅放緩至7.7%，然而與羸弱的經(jīng)濟(jì)走勢相比，人民幣匯率卻逆勢上揚(yáng)，出現(xiàn)了非常罕見而凌厲的單邊升值態(tài)勢。
　　第二大背離是人民幣單邊升值與新興經(jīng)濟(jì)體貨幣貶值的背離。今年以來，尤其是3月以來亞洲新興市場國際資本流入低迷，受此影響，香港港元匯率大幅貶值，韓國國際資本流出、印度國際資本流入明顯減弱也導(dǎo)致貨幣貶值。反觀中國的國際資本流入則較為強(qiáng)勁，低迷的升值預(yù)期重拾升勢、人民幣匯率持續(xù)強(qiáng)勢格局。國際清算銀行公布的最新數(shù)據(jù)顯示，今年4月人民幣實(shí)際有效匯率為115.24，較上月升值0.88%，不僅連續(xù)七個(gè)月升值，更是創(chuàng)下了歷史峰值。與此同時(shí)，人民幣名義有效匯率也創(chuàng)下新高，為111.18，較上月升值0.86%，連續(xù)四個(gè)月升值。
　　進(jìn)入5月，人民幣對美元匯率中間價(jià)更是連續(xù)六次創(chuàng)新高，本月人民幣兌美元中間價(jià)累計(jì)升值0.35%，盡管較4月升值0.77%有所放緩，但迄今全年累計(jì)升值幅度已超過1.75%，已經(jīng)大大超過去年1.03%的全年升值幅度，人民對美元?jiǎng)?chuàng)下了十九年來新高。特別是伴隨著日本央行大規(guī)模量化寬松，人民幣對日元升值幅度更是驚人，人民幣自去年9月以來，升值幅度高達(dá)30%。
　　中國真正陷入了“貨幣升值—跨境資本流入—本幣升值”的循環(huán)，并導(dǎo)致中國宏觀經(jīng)濟(jì)面臨極大困境。由于目前中國基準(zhǔn)利率高于美日歐等國的可比利率水平，內(nèi)外的政策勢差給了海外資金更大的套利空間，驅(qū)動(dòng)資金再次回流人民幣資產(chǎn)，特別是隨著本輪全球央行大規(guī)模放水以及人民幣升值預(yù)期日趨強(qiáng)烈，企業(yè)和居民結(jié)匯意愿再次增強(qiáng)，境內(nèi)外正利差刺激套利資本流入國內(nèi)。
　　這其中香港成為資本進(jìn)出的“中轉(zhuǎn)站”(貿(mào)易數(shù)據(jù)虛增與此對應(yīng))。以日元為例，在香港將日元兌換成離岸人民幣，再通過跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算方式將人民幣轉(zhuǎn)入境內(nèi)，以此套取境內(nèi)3%人民幣存款利率與日元零利率間的利差。與此同時(shí)，得到的外幣貸款再用來購買銀行的理財(cái)工具或利用遠(yuǎn)期信用證質(zhì)押融資等套利手段，可以說銀行外匯貸款增加部分與企業(yè)在外匯市場的套利活動(dòng)有直接關(guān)系。
　　此外，還可以通過離岸與在岸人民幣匯率差以及利率差來實(shí)現(xiàn)套利導(dǎo)致“貨物空轉(zhuǎn)”，再或者通過“港澳一日游”，以及利用遠(yuǎn)期信用證質(zhì)押融資等套利手法，從資本金融項(xiàng)目到貿(mào)易項(xiàng)目，凡此種種可謂花樣繁多。
　　人民幣套利的根本解決之道在于堵住形成持續(xù)套利的制度漏洞，盡快啟動(dòng)匯率制度改革。一方面，盡快改變盯住美元的人民幣匯率機(jī)制，從參考“一攬子貨幣”向“盯住一攬子貨幣”轉(zhuǎn)變；另一方面，加快推出人民幣匯率期貨、期權(quán)等衍生交易產(chǎn)品，建立人民幣匯率的市場化價(jià)格形成機(jī)制，并推動(dòng)離岸人民幣匯率與在岸人民幣匯率實(shí)現(xiàn)“并軌”。