盡管高盛等投資機(jī)構(gòu)近日極力唱空貴金屬，但上周五黃金、白銀期價(jià)的破位下挫仍有些令人措手不及。在金融屬性主導(dǎo)下，美元轉(zhuǎn)強(qiáng)預(yù)期及黃金避險(xiǎn)功能的趨勢(shì)性弱化，直接導(dǎo)致黃金由進(jìn)攻性資產(chǎn)向防守性資產(chǎn)回歸，而日本新一輪量化寬松措施將在資金溢出效應(yīng)的作用下進(jìn)一步助推美元升勢(shì)和黃金跌勢(shì)。
　  如果將過(guò)去20年黃金價(jià)格走勢(shì)與美元指數(shù)疊加，不難發(fā)現(xiàn)二者的負(fù)相關(guān)關(guān)系明顯。可以說(shuō)，與其他商品相比，黃金的金融屬性較商品屬性更強(qiáng)：一方面，黃金的供給相對(duì)穩(wěn)定，而需求的周期性波動(dòng)并不顯著，黃金價(jià)格也不會(huì)跟隨全球經(jīng)濟(jì)的興衰而漲跌；另一方面，與其他商品相比，黃金具有獨(dú)特的投資避險(xiǎn)功能，這也是在牙買(mǎi)加協(xié)議確定黃金非貨幣化后，其金融屬性所展現(xiàn)出來(lái)的新特征。尤其是2008年國(guó)際金融危機(jī)后，黃金作為避險(xiǎn)工具，投資價(jià)值被急劇放大，甚至由防守性資產(chǎn)轉(zhuǎn)向進(jìn)攻性品種。在國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后的3年中，國(guó)際金價(jià)最高漲幅達(dá)1.5倍。
 　 既然金融屬性左右著黃金價(jià)格走勢(shì)，那么任何影響美元走勢(shì)預(yù)期的因素均將對(duì)黃金價(jià)格產(chǎn)生決定性作用。去年四季度以來(lái)，國(guó)際金價(jià)呈現(xiàn)見(jiàn)頂回落之勢(shì)，累計(jì)跌幅接近20%，表面上看是由于索羅斯等投資大鱷大規(guī)模減持黃金ETF以及高盛等機(jī)構(gòu)全面看空金價(jià)，但實(shí)質(zhì)上體現(xiàn)了機(jī)構(gòu)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策及美元走勢(shì)預(yù)期的轉(zhuǎn)變，也體現(xiàn)了全球避險(xiǎn)情緒的趨勢(shì)性回落以及黃金避險(xiǎn)功能的下降。
 　 首先，盡管近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之路并不平坦，但相對(duì)于歐洲、日本等主要經(jīng)濟(jì)體及以“金磚五國(guó)”為代表的新興經(jīng)濟(jì)體，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)基本面相對(duì)優(yōu)勢(shì)明顯，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部關(guān)于量化寬松政策退出的聲音也越來(lái)越強(qiáng)烈，這無(wú)疑將對(duì)美元走勢(shì)形成較強(qiáng)支撐。
 　 其次，日元是全球最主要套息交易攜帶貨幣，而在日本的超預(yù)期量化寬松政策出爐后，日本10年期國(guó)債收益率已逼近歷史低點(diǎn)，國(guó)際機(jī)構(gòu)和日本國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)的資金將因此轉(zhuǎn)投其他國(guó)家債券，其中，美國(guó)國(guó)債不失為較好選擇。以10年期國(guó)債為例，目前美債的收益率為1.75%，而日債僅為0.56%，美債還兼具避險(xiǎn)功能。由于美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松措施的直接目的是壓低美債收益率，進(jìn)而達(dá)到刺激經(jīng)濟(jì)的目的，如果日本的量化寬松措施在資金溢出效應(yīng)下間接壓低了美債收益率，那么，這也就意味著美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步推出量化寬松措施或延續(xù)當(dāng)前操作的必要性降低了。因此，在日元超預(yù)期寬松的背景下，國(guó)際資金追逐美元資產(chǎn)的行為以及不斷增強(qiáng)的美聯(lián)儲(chǔ)量化寬松退出預(yù)期均有利于美元轉(zhuǎn)強(qiáng)，對(duì)黃金價(jià)格形成壓制。
    最后，伴隨美國(guó)“財(cái)政懸崖”問(wèn)題的平穩(wěn)過(guò)渡以及歐債危機(jī)的趨勢(shì)性緩解，全球避險(xiǎn)情緒回落已是大勢(shì)所趨，衡量避險(xiǎn)情緒的標(biāo)普500波動(dòng)率指數(shù)（VIX）目前已跌至歷史低位。就黃金自身而言，其避險(xiǎn)功能已逐漸弱化。由于黃金近年來(lái)逐漸向進(jìn)攻性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化，累計(jì)漲幅過(guò)大，當(dāng)前投資者更樂(lè)于將美元、美債視為避險(xiǎn)資產(chǎn)。
 　 從中長(zhǎng)期來(lái)看，如果看到美元指數(shù)和VIX指數(shù)均已回落至國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)之前的水平，那么就有理由相信，對(duì)于最高漲幅達(dá)1.5倍的黃金價(jià)格而言，去年四季度以來(lái)20%的下跌或許僅是開(kāi)始。此外，近20年來(lái)黃金價(jià)格最顯著的一輪熊市出現(xiàn)在上世紀(jì)90年代中期至本世紀(jì)初，這與美國(guó)知識(shí)經(jīng)濟(jì)和互聯(lián)網(wǎng)熱潮的爆發(fā)以及美元近20年來(lái)最大的一輪牛市時(shí)間恰好重合。當(dāng)然，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)的狀況與十幾年前大相徑庭，但美國(guó)“再工業(yè)化”的發(fā)展戰(zhàn)略以及新能源、新技術(shù)的開(kāi)發(fā)無(wú)疑將對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和美元走勢(shì)形成長(zhǎng)期支撐，與美元走勢(shì)大概率負(fù)相關(guān)的黃金價(jià)格或步入中長(zhǎng)期跌勢(shì)。