雅戈爾的房地產業務受宏觀調控影響流年不利，股權投資也因市場低迷而經營慘淡。號稱“三駕馬車”的服裝、金融、地產三大業務已有兩駕陷身泥潭
早期以服裝、紡織類業務起家，后期則大肆擴張房地產業務和股權投資。雅戈爾的發展歷程，可謂“實業優而轉投資”的一個典型。不過，對于這種發展模式的質疑卻一直如影隨形。
“辛苦賺來的服裝利潤是填補不了房地產現金流空白的，資金鏈斷裂、巨額虧損的隱憂時刻存在，到時候怕連起家的雅戈爾服裝也會被拖下水淹死。”曾專注研究雅戈爾發展史的寧波籍市場觀察人士方建勇在接受記者采訪時稱。
對此，雅戈爾董事長李如成認為，要是不做房地產和股權投資，雅戈爾就不會擁有現在200億的凈資產。
然而，流年不利，雅戈爾的房地產業務受到宏觀調控的影響之際，其股權投資也因市場低迷而經營慘淡。市場的慘淡逼迫雅戈爾“勒緊褲腰帶”過冬，這也直接影響了其與投資公司凱石投資的合作模式，雙方的“恩怨情仇”遂成為近期市場關注的焦點。
至此，雅戈爾號稱“三駕馬車”的服裝、金融投資、地產三大業務已有兩駕陷身泥潭，其未來也充滿了種種不確定性。
穩賺不賠的凱石
“目前市場不景氣，雅戈爾確實從2012年4月份開始陸續撤出了部分資金，這很正常。”對于當前市場上盛傳的“分手風波”，凱石投資總經理陳繼武對記者坦言，“雅戈爾和凱石投資目前都在進行業務和結構的調整。”
“分手風波”之所以受到市場的關注，蓋因為凱石投資曾在雅戈爾的發展中扮演了重要角色。
公開資料顯示，凱石投資注冊資本10億元，主營業務為投資管理、投資咨詢等，是寧波盛達發展有限公司占股70%的控股子公司，雅戈爾董事長李如成占有寧波盛達19.31%的股份。
2008年12月，雅戈爾聘請凱石投資為其投資顧問。雙方的投資協議內容顯示，凱石投資對雅戈爾的股權投資項目資產、可供出售金融資產以及交易性金融資產提供專業化投資分析，雅戈爾支付相關咨詢費用。
鑒于寧波盛達為雅戈爾的間接控股股東，亦控制凱石投資，根據上海證券交易所上市規則及相關文件的規定，上述事項構成關聯交易。
“雅戈爾與凱石投資的合作模式，可以說是客戶與提供服務的公司之間的關系，凱石投資為雅戈爾提供咨詢服務。”
凱石投資內部人士表示。
事實上，“雙方合作關系遠不止此，雅戈爾還多次直接參與了凱石投資的產品；雅戈爾作為一個整體，既是凱石投資的控股方，也是其咨詢客戶，還是有限合伙人(LP)”，方建勇分析稱。
上述投資協議內容還顯示，雅戈爾每年按投資總額1%的比例向凱石投資支付咨詢費用。
當每年的凈收益率小于等于10%時，雅戈爾只支付咨詢費用；當該凈收益率大于10%時，雅戈爾對超過10%的部分提取20%的業績報酬。凱石投資為雅戈爾或控股子公司持有的金融資產提供咨詢服務，雅戈爾按交易額的0.5%支付咨詢服務費用。
“可觀的咨詢費用和利潤提成，完全是基金的收費標準，對于這么好的事情，凱石投資何樂而不為？”方建勇在接受本刊記者采訪時表示。
奇怪的是，既然如此，雅戈爾為什么會允許這樣不平等的投資顧問協議長期存在？
“可以這么說，凱石實際上是在截取雅戈爾集團的現金流。凱石投資穩賺不賠，最終獲益的是李如成占股19.31%的寧波盛達。”方建勇稱。
在這種合作模式下，至少在短期來看，雅戈爾自己也嘗到了甜頭。
依托凱石投資，雅戈爾在資本市場屢屢出擊。2009年，雅戈爾參與了9家上市公司的定向增發投資，全部浮盈；股權投資業務實現凈利潤16.25億元，同比飆漲404.71%。2010年，雅戈爾定向增發投資合計盈利達3.74億元；持有PE投資及其他投資項目10個；該年度其金融投資業務實現凈利潤12.45億元。
光環刺激之下，李如成顯示出“野心”，“很多服裝產業背后都有一個財團作為后盾，沒有很大的金融支撐，這個企業很難有十幾年、上百年的生存”，李如成說，“金融投資是產業發展的方向……”
然而，金融投資對公司的穩健經營畢竟是一個挑戰，一位長期跟蹤雅戈爾的券商人士在接受記者采訪時認為，無論是PE投資還是雅戈爾擅長的通過定向增發入股都屬于長期投資，而長期占用公司資本很可能對主營業務產生影響。