在經歷了短暫的沉寂之后，國際板細則出臺的傳聞再度打破了資本市場的平靜。然而在上海國際板漸行漸近的背后，關于國際板推出的必要性以及時機是否成熟的爭論也日趨白熱化，部分專家認為，國際板的倉促開板將為國際資本的回流大開方便之門，進而危及中國國家金融安全。

　　國際板再掀波瀾

　　在沉寂了一個多月后，國際板細則傳聞的出臺再度引發了市場關注。7月20日，市場傳聞國際板細則將于近期出臺，其條件為境外上市滿3年，發行前6個月月均總市值不低于300億元，3個會計年度凈利潤不低于30億元，最近一個會計年度不低于10億元，境內業務發展良好等；另有傳聞，首批國際板上市公司將以CDR方式，首單將花落韓國的三星電子。
　　在國際板是否應當推出以及何時推出的問題上，國內大型券商、上海證券交易所和上海市政府最為熱心，不僅表示要推，還表示應當迅速推出。在今年“兩會”期間，中國國際金融有限公司董事長李劍閣表示，目前推出國際板，已不存在實質性法律障礙。上海市副市長屠光紹今年6月也表示，國際板應具備基礎條件、市場、會計、技術準備四大條件，而這四個條件上海已基本具備。上海證券交易所的有關負責人也在多個場合表示，推出國際板的相關條件已經具備，并表示年內有望推出。
　　而作為監管部門的證監會，在是否要推出國際板的問題上雖然有了明確表態，但在推出時機上，卻始終未有明確的表態。證監會辦公廳副主任王建軍5月17日表示，推出國際板的條件快要成熟了，目前沒有具體的時間表。王建軍表示，總的來看，推出國際板的條件快要成熟了。他將國際板比喻成“快要成熟的嬰兒”，“希望它能夠順產”。時隔數日，證監會主席尚福林也在2011陸家嘴金融論壇上表示，目前離推出國際板越來越近。
　　相比之下，多位接受《經濟參考報》記者采訪的經濟學家卻普遍表示，暫且不論國際板是否有推出的必要，從時機上來看，目前仍未成熟。
　　“大券商大力為國際板鼓吹在情理之中”，國內新成立的一家合資券商的副總經理對《經濟參考報》記者表示，國際板開板之后，考慮到上市的公司將以跨國巨頭居多，這些IPO的保薦和承銷的業務將毫無疑問的落到這些大券商的頭上，將有望成為其新的利潤增長點。而對于上海證券交易所來說，自創業板開板以來，深交所的IPO業務尤其是創業板IPO的蒸蒸日上，正對其日益產生競爭壓力。
　　全球四大會計事務所巨頭之一的安永最新發布的報告顯示，2011年上半年深圳證券交易所共有144宗IPO，上市宗數為全球交易所之冠。相比之下，上海A股的IPO僅有24宗。“在國內的一些主要的大型企業都已經先后實現了上市之后，上海證券交易所急需拓展新的業務領域，而國際板就是非常具有吸引力的一塊。”該人士表示。

　　A股估值結構或臨巨變

　　在國際板細則出臺的傳聞影響之下，7月20日，國際板概念股再度大漲，東睦股份、張裕A等漲幅均超過5%。實際上，在此前數次傳出國際板年內出臺等類似的傳聞中，都引發了A股市場的劇烈動蕩，上證B股指數也屢次出現了大跌的情形，國際板對A股市場的沖擊不容小覷。
　　“我們分析新加坡、日本、臺灣、韓國推出國際板時的市場反應，根據市場推出國際板前后指數變化來看，國際板對市場有一定的資金分流效應，市場指數在推出國際板前窄幅震蕩或是延續原有趨勢，在正式推出后，市場短期小幅調整，調整幅度與市場趨勢有關，經歷大約半年的調整后再回歸原有趨勢。關于國外公司估值水平將拉低我國市場估值的可能性，歷史表明確實存在”，長江證券的研究報告顯示。但報告強調，A股估值水平與國際接軌將存在一個循序漸進的過程。
　　宏源證券首席分析師酈彬對《經濟參考報》記者表示，從市場估值角度來看，由于A股藍籌股市場基本已經和國際股票的PE估值接軌，不存在估值落差效應，因此，上海國際板的推出對于估值合理區間的A股藍籌股市場沖擊非常有限，但是對A股市場估值結構的影響或許會很大，如電信、信息技術板塊。“從資金分流沖擊來看，由于國際板投資標的異質性，將會成為機構投資資產組合的必備產品，而且國內資本市場‘炒新’傳統，也會吸引眾多資金參與國際板市場，因此，在目前市場流動性偏緊的背景下，上海國際板推出對A股市場的資金分流沖擊將不容小窺。”酈彬表示。
　　此外，酈彬還表示，從外匯管制角度來看，推出上海國際板實際上等于把人民幣的貿易項目結算延伸了到資本投資領域，是資本賬戶外匯管制試點性開放。在人民幣升值強烈預期背景下，這個跨境套利交易市場客觀上將對海外熱錢產生極大的吸引力，國際板市場的波動會加劇熱錢進出規模和頻率，對央行的貨幣政策造成一定沖擊，從而影響A股市場流動性的外部資金環境。
　　“國際板的推出使中國A股市場與國際接軌又近了一步，它將對目前A股的估值結構產生影響。”國泰君安首席宏觀經濟學家李迅雷也對《經濟參考報》記者表示，目前，A股的大市值股票的市盈率偏低，而中小市值股票的市盈率仍然偏高。而從國外市場來看，以港股為例，一般是大市值股票市盈率較高一些，因此，A股國際板推出以后，將會對大市值股票的市盈率有一個抬升作用，并將進一步促進中小市值股票市盈率重心的下移。

　　利弊之爭

　　雖然國際板年內出臺呼聲日高，相關的傳聞也不斷出現，但和交易所以及地方政府在各種場合的大力宣傳形成鮮明對比的是，多數經濟學家對于在短期之內推出國際板卻始終持保留態度，在國際板到底能否實現其預定的目標與功能上也存在不少爭議。
　　爭議最大的，就是國際板的推出到底對于人民幣的國際化是否具有推動作用。“在人民幣尚不能自由兌換、資本項目仍然嚴格管制的條件下，國際板的推出，是變相的資本管制放松，也是人民幣在資本項目下變相的‘可兌換’。這是一種跨越、進步，這也是一種改革試驗。”武漢科技大學金融研究所所長董登新對《經濟參考報》記者表示。
　　“國際板實行人民幣交易規則，是人民幣朝國際化邁出的關鍵一步。”銀河證券首席總裁顧問左小蕾則表示，國際板的人民幣交易規則，實際上是從資本投資需求的角度，推動對中國貿易逆差國持有人民幣儲備。左小蕾表示，國際板實行人民幣交易規則，在國際板上市的境外公司將獲得人民幣融資，所有參與二級市場交易的機構包括外資機構，也必須以人民幣交易并清算、結算。推出國際板，無疑推動了人民幣作為儲備貨幣和全球流動貨幣的進程。
　　“企圖以國際板來推動人民幣國際化的做法完全屬于本末倒置、因果錯位。”中國現代國際關系研究院經濟安全研究中心主任江涌則對《經濟參考報》記者表示，從英鎊、美元、歐元的經驗來看，恰恰顯示的是相反的路徑。也就是說，只有未來人民幣成為可以(部分)取代美元的儲備貨幣和結算貨幣，才能通過印刷人民幣紙鈔換取外國企業股權。而目前的狀況是，國外企業用高市盈率的股票換取中國的人民幣，然后用這部分人民幣兌換中國的美元儲備，而中國的美元儲備不是中國央行印刷的，也不是證監會發行的，而是中國以廉價的商品、廉價資源、廉價勞力、廉價股權換取的。在人民幣沒有(部分)取代美元成為儲備貨幣和結算貨幣的情況下，A股國際板的交易則是一場中國以實體資源，借助人民幣為第一媒介和美元為第二媒介，來換取外國公司高市盈率股票這一虛擬票證的交易。這些虛擬的票證在理論上可以無限發行，類似于紙鈔，但中國的資源顯然不可能無限供給和出口。
　　除了是否對于人民幣的國際化的意義之外，經濟學家對于國際板是否會成為“圈錢板”，為跨國公司來華圈錢大開方便之門也存在爭論。
　　“圈錢板的說法，是某些人將部分中國企業的形象套在外國企業身上。”中國人民大學金融與證券研究所所長吳曉求認為，就公司治理機構的完善、信息透明度、法律意識等方面而言，國外上市企業總體較中國本土上市公司更為規范。未來中國國際板要吸引的是國外成熟公司前來上市，這些公司基本都已在紐約證券交易所、倫敦證券交易所等國外證券交易所上市，他們的行為會同時受到中國和國外上市規則的約束。這些國外公司在中國上市，屬于比重較小的再融資行為，主體存量部分仍在境外上市，“認為他們為了中國這部分融資而違規，這是不太符合邏輯的”。他說。
　　“上世紀80年代，日本開設國際板吸引了127家外國公司前去上市，之后便是證券市場一路走低，外國企業便逐步退市。2003年國際板便消失了。”廈門大學金融系客座教授余云輝對《經濟參考報》記者表示，只要證券市場發行制度沒有進行實質性改革、只要A股市場還存在“高儲蓄背景下的制度性套利機會”，那么，A股國際板一定是外資上市公司的“國際提款機”。

　　金融安全之患

　　“跨國公司是世界消費者共同的企業，也是世界投資者共同的企業，國際板的推出，不僅為國內投資者變相提供了一種在國際股票市場投資的機會，而且它也讓國內投資者能夠共享世界一流跨國公司的發展成果。國際板上市公司擁有規范的法人治理結構，以及穩定透明的按季分紅政策，它不但對本土上市公司具有強烈的示范效應和榜樣作用，同時，它還將引導國內投資者樹立價值投資信心，以及長期投資理念。”董登新表示。
　　江涌則表示，多年來，中國股票市場的高市盈率使股民很難分享到上市企業的成長收益，相反成了上市企業圈錢的工具，股民踴躍投資的結果是“一贏、二平、七虧”。跨國公司在中國按市場化的高市盈率發行股票，中國投資者在邏輯上和機制上都無法保證能夠分享到跨國公司的成長收益。如果扣除資金和資源的成本，這項投資同樣得不償失。實際上，在同等條件下，跨國公司成長性一般都不及中國企業的成長性高。因此，讓中國股民去沾跨國公司金融高手們的光、亦即讓羊群分享狼群的利益，是不現實的。
　　2010年11月，央行行長周小川首次提出了“池子論”，即通過總量調控對沖熱錢，把短期投機性資金放進一個“池子”。部分市場人士認為，就當下的宏觀背景，在全球熱錢洶涌和人民幣持續升值的大環境下，國際板適時推出可能將成為中國圈住熱錢的一個“池子”，以緩解跨境資本對國內股市、樓市和實體經濟的直接沖擊。中信證券國際董事長德地立人就曾建議，應當盡快推出國際板應對熱錢沖擊。德地立人表示，目前國際流動性過剩，很多資金流入亞洲、流入中國，可以考慮通過國際板分流部分資金。
　　“A股國際板的交易貨幣是人民幣，海外熱錢要買國際板交易的A股必須首先將美元兌換成人民幣。海外熱錢一旦兌換成了人民幣，廣闊的中國市場大有可為，憑什么非要進入A股國際板這個人造‘池子’，這個‘籠子’，而不是以熱錢逐利的本性去沖擊政府管制的領域？”余云輝反問。
　　相對于國際板是否能夠促進人民幣國際化，以及國際板開板之后是否會導致跨國公司在境內圈錢的問題，專家更為擔心的，是國際板開放之后，將為國際資本從中國撤離大開方便之門，從而危機中國的金融安全。
　　余云輝對《經濟參考報》記者表示，國際資本以美元的方式進入中國，換取了中國廉價的資源、廉價的股權和廉價的商品；相應的，中國形成了儲蓄和外匯儲備。這是國際資本運動的第一階段。然后，國際資本必須以某種方式進行一次反向運動，形成資本的回流，才能最終達到轉移中國財富的目的。南美、東南亞等發展中國家的經濟金融危機以及由此引發的社會危機，都是發生在國際資本運動的第二階段，即國際資本回流階段。“國際資本在中國即將走完第一階段，在未來一兩年之內將配合美元加息和美元走勢趨強而進入第二階段，即國際資本回流階段。大規模、快速的資本外流容易引爆中國經濟金融危機。我們必須保持高度警惕。”
　　余云輝表示，在這樣的轉折時期，推出A股國際板明顯缺乏國際金融的戰略預見性。

　　時機之辯

　　雖然對于國際板能否實現其推進人民幣國際化，減緩國際熱錢對中國經濟的沖擊等存在爭議，但接受《經濟參考報》記者采訪的經濟學家普遍認為，就時機而言，目前推出國際板尚未成熟。
　　“從現實性角度看，我國資本市場自身的制度性缺陷還未解決。”中國政法大學資本研究中心主任劉紀鵬認為，我國現行的發行制度名為核準制，實際上比審批制還要嚴格；而在創業板的推進過程中，也出現了三高超募、業績變臉等一系列問題。這種種問題一方面使得我國資本市場本身的穩固性受到挑戰，另一方面也大大影響了投資者的信心，導致市場承受力有限。如果這一系列的問題得不到有效解決，我國的資本市場將難以承載國際板之重。
　　另外，國際板的推出，需要一系列配套機制保駕護航，“而目前來看，這些配套機制尚不完善。”劉紀鵬表示，一方面，貨幣政策與資本市場的協調問題尚未解決。目前我國尚未實現人民幣資本項目下的自由兌換；如果要通過國際板的開通推進人民幣國際化，資本項目下可兌換的問題勢必要得到解決。因此，要開通國際板，我國的貨幣政策就要進行適當調整，而從目前的狀況來看，這樣的調整顯然尚未完成。另一方面，我國金融監管機構協調性尚需提高。國際板的開通，將會牽涉到金融監管的方方面面，需要國內各個金融監管機構的通力合作。但嚴格來講，我國現行的一行三會體制依然沒有完全理順。
　　劉紀鵬認為，從合理性上看，國際板應讓位于新三板，不宜近期推出。從資本市場架構的系統性來看，新三板應優先于國際板發展，國際板必須要建立在新三板完善發展的基礎之上，否則便是空中樓閣，缺乏根基。另外，新三板的推出技術難度更低，更能適應我國資本市場的現狀。相較而言，新三板的推出更加簡單，因為它沒有IPO的直接融資，在某種意義上就能為更大量的中小企業掛牌轉讓服務，同時也能調動地方的積極性，發動大家共同打開中國資本市場的瓶頸。
　　著名經濟學家華生也對《經濟參考報》記者表示，國際板的條件仍不成熟，推出需要謹慎。華生表示，從長期來看，國際板是需要的，但任何事情都應當有節奏地進行。創業板運行時間不長，市場容量不大，許多問題亟待解決，市場約束機制也剛剛見效，在這種情況下，應當集中力量發展創業板，實現其估值合理化。另外，目前創業板的估值水平有所降低，“應當抓住這個機會繼續發力發展、鞏固和完善創業板。”他說。