研究報告背后的故事
□國泰君安研究所所長 姚偉
證券研究報告背后有什么故事呢？在此，我們分三個層次進行探詢：首先是證券研究報告的作者——證券分析師是如何選拔的。其次是分析師如何收集、加工、整理背景材料和相關(guān)資料，以及研究報告的撰寫步驟。最后，證券公司作為研究報告的發(fā)布主體，如何對研究報告進行審核并最終使其成為正式的對外發(fā)布報告。
證券分析師是怎樣選拔的
翻開眾多證券分析師的簡歷，我們不難發(fā)現(xiàn)，證券分析師們往往擁有高學歷頭銜且大多出身名校，雖然“高學歷+名校”并不能簡單等同于高技能，但反映了證券行業(yè)的高門檻和高壁壘，確保大多數(shù)分析師的較高素質(zhì)。同時，部分行業(yè)研究崗位也會引進有相應的深厚行業(yè)背景的人才，以保證相應行業(yè)分析的專業(yè)化。此外，隨著數(shù)量化分析等金融工程領(lǐng)域的需求興起，大批具備數(shù)學、計算機等背景的高端人才進入到該領(lǐng)域擔任量化分析師。
無論是應屆畢業(yè)生還是從其他專業(yè)領(lǐng)域引進的人才，進入證券研究部門后，都必須至少經(jīng)歷兩年的培養(yǎng)期，期間他們學習證券研究的分析思路、熟悉行業(yè)及上市公司、掌握數(shù)據(jù)的搜集處理方法等。同時，分析師必須通過證券業(yè)協(xié)會統(tǒng)一組織的資格考試，具備足夠的專業(yè)勝任能力者會得到協(xié)會的審核許可，才可取得正式證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格證書，方有資格對外撰寫證券研究報告。此后還需2-3年甚至更長的磨煉期，以更加深入地理解所研究的方向和證券市場，這是每一個成熟的證券分析師成長的必經(jīng)之路。
研究報告的編寫步驟
由于研究報告的種類很多，編寫過程各有特點，我們這里就以最為常見的公司類研究報告為例，大概可以概括為三個步驟：
第一步，關(guān)注行業(yè)和公司動態(tài)，萌發(fā)報告思路。證券分析師日常需實時關(guān)注和跟蹤行業(yè)動態(tài)變化，一旦行業(yè)或上市公司出現(xiàn)新的變化，即需要結(jié)合宏觀環(huán)境、市場狀況等相關(guān)因素，在第一時間判斷其是否產(chǎn)生投資機會或風險，如有，則需要著手準備相關(guān)報告，并通過下一步的資料準備、實地或電話調(diào)研去驗證上述判斷。
第二步，搜集整理數(shù)據(jù)、構(gòu)建數(shù)據(jù)模型。當確定需要研究報告時，分析師首先要做的是從海量的公開資料中尋找所需要的信息。然后，將各種信息、數(shù)據(jù)加以篩選整理，并且結(jié)合該行業(yè)或上市公司的特性，選擇應用合適的研究思路和計算方法，構(gòu)建上市公司財務模型。之后，根據(jù)分析師的專業(yè)判斷，預計上市公司未來幾年的盈利狀況，完善財務模型，并運用數(shù)據(jù)間的關(guān)系進行驗證。最后，再運用合適的估值方法，給予該公司相應的估值，計算其股價的合理區(qū)間。需要特別說明的是，財務模型的構(gòu)建過程，也是證券分析師的專業(yè)能力得以體現(xiàn)的過程。
第三步，搭建分析框架、撰寫報告。單薄的觀點、資料的堆砌、數(shù)據(jù)的列示，是無法取得客戶及市場認可的，證券分析師還需要將各種資料形成文字，用專業(yè)的語言有理有據(jù)、邏輯清晰地論證出來，輔之以定量數(shù)據(jù)支持，這里的論證邏輯即為分析框架。框架建立之后，再加入文字、圖表、定量定性的分析等，才能夠使一篇報告內(nèi)容豐滿、邏輯清晰。
當證券分析師反復修改、論證相關(guān)結(jié)論和報告內(nèi)容后，則可上傳到公司專門的報告審批系統(tǒng)，按照固定流程接受審核，只有經(jīng)嚴格審核通過的研究報告才由公司統(tǒng)一對外發(fā)送。
證券公司審核流程和風險控制
證券公司是證券研究報告的發(fā)布主體，證券研究報告的所有權(quán)均歸屬所在證券公司，相關(guān)風險也由證券公司承擔。對此，證券公司大都采取了相應的措施來進行審核流程和風險控制。
首先，從源頭加強研究報告的質(zhì)量。即對證券分析師從招聘、培訓、考核一系列環(huán)節(jié)進行篩選，專業(yè)培訓和合規(guī)教育。研究報告模板有專門的格式要求，不能隨意刪減或更改，必須在特定位置或地方填寫與之對應的內(nèi)容，并在頁尾就分析師的執(zhí)業(yè)資格、評級標準作出明確說明。
其次，嚴把審核關(guān)。一份研究報告的初稿，至少需經(jīng)過四至五道審核程序，才能對外發(fā)送，任何一次審核不通過，都需返回作者重新修改，直至合格方可進入下一流程，盡力避免有瑕疵或不合格的報告出現(xiàn)在客戶面前。
需要強調(diào)的是，研究報告的免責聲明也是研究報告的重要組成部分，一般說來研究報告都是該證券公司針對與公司簽署服務協(xié)議的簽約客戶的專屬研究產(chǎn)品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權(quán)利與義務均有嚴格約定，僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發(fā)布，也基本不授權(quán)第三方機構(gòu)轉(zhuǎn)載、轉(zhuǎn)發(fā)。
因此，廣大投資者需要通過合法途徑獲取各證券公司的研究報告，若投資者經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，也請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。在此特別提醒，基于未來的不確定性，研究報告寫得再好，也僅能作為投資者作出投資決策的參考因素之一，不能取代投資者自己的判斷，請投資者在自主分析判斷的基礎上獨立作出投資決策。