貨幣供應的不斷增長會直接推動通貨膨脹，是貨幣學派最經典的論斷之一。但是現在許多人在使用這個著名結論時，常常忽略了重要的前提假設。實際上，這個得到許多實證研究證實的結論認為，在經濟充分就業的情況下，如果貨幣供應仍保持快速增長，最后會引發惡性通貨膨脹。
　　如果用通俗點的語言表述，這個結論背后的經濟學含義和通脹形成機理是，在經濟均衡水平上，也就是在經濟偏熱的情況下，繼續增加貨幣發行，會推動經濟暫時偏離均衡水平，投資和消費需求也在短期超過供給。這種短期供給不足也會同時推動工資水平相應上漲。在短期的過度投資和消費行為以及工資水平上漲的共同推動下，價格水平也就偏離均衡水平上漲。
    短期內充分就業的均衡水平不會提高，換句話說，短期內沒有技術進步和其他非要素投入的因素的改變，潛在增長率是不可能提高的。那么短期偏離產出均衡水平的狀態也就是不穩定的、不能持續，很快就不得不在新的價格水平上回到原來的充分就業的產出水平。這時候如果繼續增加貨幣發行，上面的過程就會重復發生，結果是價格水平不斷上升，通脹形勢就會惡化了。
　　一般情況下，價格水平上漲并不等同于惡性通脹。而在經濟偏熱時持續快速上漲的價格水平，就會迅速形成拉動價格水平超過經濟可承受水平的惡性通脹。筆者一直認為，2007年到2008年上半年的通脹是貨幣現象，就是因為在那一輪通脹形成過程中，中國經濟具備了貨幣學派的理論假設的環境和條件。
　　2004年至2007年是中國經濟增長最快的時期，按照發改委信息中心的計算，中國經濟在這一階段的潛在增長率在9%至10%之間，而實際年平均經濟增長均超過10%。也就是說，實際經濟增長已超過潛在增長率，也就是有偏熱傾向了。與此同時，外匯儲備在2004年首次突破千億大關以后，不斷以更快的速度增長。那幾年，通過流入外匯的結匯帶來的過剩流動性，或者說新增貨幣發行，也每年創出新紀錄。
　　那段時期，中國經濟在經濟偏熱時不斷增加貨幣發行，貨幣學派經典的理論論證情況也就開始顯現了。資本不斷流入結匯造成的貨幣發行，不斷積累的過剩流動性，通過銀行系統作用產生的乘數效應，都成為推動經濟短期過熱和價格上漲的動力，為價格水平快速上升提供了必要條件。2007年年中豬肉價格大幅上升，遂成通貨膨脹導火線，或者說成為那一輪通脹的充分條件。價格水平從2004年的2%的增長率，被一路推高到2008年2月的8.7%，使2008年上半年的平均價格增長水平達到8.1%。高于政府設定的4%的通脹可承受水平一倍以上。
　　從2007年下半年到2008年初，國際大宗產品價格特別是石油價格大幅上漲，引爆全球通貨膨脹，70個國家的通脹超過兩位數。而世界通脹形勢惡化對國內的那一輪通脹在2008年上半年達到8.1%的峰值有推波助瀾的作用。輸入型通脹的影響在2008年上半年是非常明顯的。
　　應該強調，2004年政府適時啟動的緊縮貨幣政策，對控制2007年到2008年上半年發生的嚴重通脹是非常重要的。如果沒有那一階段的緊縮貨幣政策，通脹水平很可能會突破10%。
　　筆者一直強調，資本流入是2005年開始的國內流動性過剩的主要原因，也是那一輪通脹形成的直接的和主要的原因。綜合資本流入提供貨幣供給增長和國際大宗產品價格上升推動通脹兩大因素，可以說，上一輪通脹是輸入型的，并非由傳統意義上的寬松貨幣政策造成。但是，在經濟偏熱的時候，不斷流入的資本結匯與傳統的貨幣發行對通脹形成的直接影響也沒有什么不同，這與貨幣學派的理論也是完全吻合的。
　　當前，經濟還沒有走出危機，經濟增長還在企穩的過程中，并不能滿足貨幣學派關于貨幣快速增長會拉動通脹的經典結論的前提。所以，把當前寬松的貨幣供應增長與通貨膨脹聯系起來，缺乏理論和實踐的支持。不過，保持真正的適度寬松的貨幣政策，確保貨幣供應合理增長，對于經濟穩定持續增長也非常重要。

（作者系銀河證券首席經濟學家）