最新公布的5月國房景氣指數連續第六個月下降，已經回落到去年同期水平，而大部分地產企業也面臨資金壓力，甚至有著名企業挪用客戶資金炒股虧損而遭資產查封，整個行業面臨轉折。這種轉折會讓歷史上再三出現的地產泡沫引發金融危機的悲劇在中國重演嗎？

　　日本和東南亞金融危機都是由地產泡沫破裂引起。日本地產泡沫是在當年制造業出口和國內市場飽和的情況下，為了滿足選民的期望，政府以寬松的信貸以及政府大規模財政支持的基建來刺激經濟。在此過程中，地價不斷上漲，導致銀行更多的爭取和滿足中小企業以土地和不動產為抵押的信貸，出現地價（樓價）不斷攀升、抵押信貸流入股市、公司股價也因資產升值支持而上漲的循環，最終價格過高的土地無人接手，地價和股市大跌，大量銀行破產。
　　幸運的是，與面積狹小的日本大量資金主要圍繞東京炒作到極致不同，中國地產業區域市場多、土地國有（防止了爆炒）、以不動產抵押為杠桿的資金流入股市較少等，因此，不會出現股市、樓市和銀行因捆綁在一起而玉石俱焚的全面危機。
　　10年前卷入金融危機的東南亞國家，其地產危機形成條件一般包括資本開放、政府財政赤字和外債較多，樓市炒高后，引起資本外逃，并受投機資本攻擊匯率，產生金融與貨幣危機。彼時，中國資本管制且地產業仍以福利分房為主，因此，所受影響不大，但在上海等地很多投資地產的外資大都停工。當前，中國仍然資本管制，但地產市場化程度極高，且房價已經到了市場平均購買力難以承受的水平，大量存量住宅滯銷。
　　過去幾年，確有大量外資進入中國地產市場，主要通過三種途徑：一是以地產商身份開發地產項目；二是以投行身份收購商務樓宇，這兩種形式的資金都是由合法渠道流入，且流動性較差。第三種途徑就是“放高利貸”的外資，屬于真實熱錢。當年東南亞金融危機之前也是地產公司大量借入美元外債建造房屋，當資本流入突然停滯或者撤走后，地產泡沫破裂、債務劇增、銀行和匯率瀕臨崩潰。因此，熱錢制造危機并非炒樓而是過多放債刺激了大量虛假泡沫。流入中國地產市場的熱錢當屬此類。
　　2004年以前，進入國內地產業的外資較少，此后實行政策調控，要求房地產商開發項目自有資金比例從原先的20%提高到35%，限制了地產商的投資能力。而此時樓市剛剛火爆，因此，除了部分大膽的銀行提供開發商“過橋貸款”外，許多開發商在資本掮客的幫助下與流入的熱錢一拍即合，開發商以股權抵押，在承諾較高的回報率后進行短期融資。熱錢為開發商大興土木提供了可能，帶來住宅開發和土地市場過熱，抵消了宏觀調控的效率。而隨著房價不斷走高，房地產消費力則逐步下降，這兩個背離的過程就是泡沫的積累。
　　在2007年下半年，政府開始出手約束地產需求方，銀行嚴格審查第二套住房貸款，央行開始逐步以加息及提高準備金率等手段緊縮貨幣供應，及時抑制住市場的狂熱。因為正是去年下半年熱錢開始大規模流入、通脹持續走高以及人民幣升值加速，如果沒有及時抑制包括股市和樓市在內的資產價格，中國可能會出現更高的通脹和資產泡沫，引起經濟硬著陸。應當說，中國樓市的泡沫并不算大，由于資本管制且外匯儲備充足，東南亞式的外債（熱錢）危機可能極低。不過，由于按揭規模太大，部分企業貸款也是以土地和不動產等為抵押物，要防止因經濟衰退與資產價格過快下跌而出現信貸風險，這點與日本類似，只不過樓市投機程度低、地產作為銀行信貸與資本市場的媒介角色較弱。
　　除個別城市外，住房均價價高估不太突出，除非宏觀經濟意外快速回落，否則中國發生地產市場崩潰并導致經濟危機的可能性很小。當前除繼續抑制地產投資外，要防止股市過快下滑導致市場恐慌，沖擊地產業并波及實體經濟，導致惡性循環，危及銀行安全并造成信用過度緊縮，使宏觀經濟出現快速回落。目前，熱錢也不會對樓市產生直接沖擊，但其持續大規模流入迫使央行提高準備金率進行對沖，并可能用利率手段打壓通脹，這些緊縮政策將打擊資產市場需求，壓低資產價格。
　　令人困惑的是，由于中國不存在外匯套利市場，股市也沒有做空機制，這大大削弱了熱錢的攻擊性，因此，進入中國的熱錢已經不是傳統意義上從股市和匯市投機套利的流動資本。是坐等人民幣升值收益（由于在資本管制下資本進出成本較高，這類收益并不符合熱錢目標）？或是逼迫中國大幅緊縮來制造經濟蕭條，以便購買便宜資產（但這又不屬于傳統的熱錢投機方式）？熱錢到中國的目的到底是什么呢？